中金|在线音乐跟踪观察：持续关注竞争与AI影响，静待估值修复

发布时间：2026-03-27 12:23:12 浏览量：1

中金研究

2025年下半年至今，音乐板块的估值经历了深度调整，市场核心担忧主要集中在：订阅业务长期增长空间与增速承压、汽水音乐依托抖音生态与AI翻唱音乐带来竞争冲击、AIGC对正版内容与平台商业价值的影响等方面。近期，腾讯音乐与网易云音乐均已发布2025年业绩。我们认为，音乐板块长期增长逻辑不改，多元化收入具潜力，行业具备估值修复潜力。

Abstract

摘要

再议竞争：关注免费音乐用户增长趋势和流量入口的影响。根据QuestMobile，近期汽水/番茄音乐和豆包/元宝的MAU持续提升。我们认为，AI翻唱歌曲扩容，对轻度音乐用户或有一定吸引力；头部付费音乐流媒体平台仍具生态优势，核心付费用户粘性较高，但竞品面向轻度用户的运营策略或对其既有商业生态产生外溢影响，付费平台需平衡不同用户画像需求，AI技术和行业竞争正在促使付费平台进一步提升精细化运营水平。

海内外AI技术的影响分化，国内平台治理与创新双轨并行。我们认为：海外音乐行业近年核心矛盾在于版权方与AI技术公司之间的利益冲突，目前已从对抗逐步走向共生。而国内音乐行业生态偏一体化，头部付费音乐流媒体平台在AI时代仍有望发挥平台主导作用，搭建治理体系探索新规等；而AIGC本身与算法分发模式较适配，技术底座+流量入口+内容发行的闭环或具潜力，长期盈利能力与合规治理能力或待验证。建议理性分析AI音乐带来的机遇与挑战。

行业估值修复驱动判断。我们建议关注催化：1）免费音乐平台MAU增速若趋稳或缓释市场对免费模式冲击的担忧；2）版权治理深化，夯实行业商业秩序；3）AI技术规范化落地，打开效率与变现空间；4）海内外悲观预期平稳，带动板块估值回升等。

风险

监管政策趋严，版权成本波动，用户需求变化与竞争分流，技术迭代与体验适配不及预期，宏观政治经济格局变化。

Text

正文

等待信心的重建

2025年下半年至今，音乐板块的估值经历了深度调整，市场核心担忧主要集中在：订阅业务长期增长空间与增速承压、汽水音乐依托抖音生态与AI翻唱音乐带来的竞争冲击、AIGC对正版内容与平台商业价值的影响等方面，我们将在下文中展开阐述。

再议竞争格局：内容生态和流量入口讨论

我们认为，近期汽水音乐在AI音乐，尤其是AI翻唱音乐带动下，结合豆包、抖音的导流，用户数仍然保持相对较高的同比增长；番茄音乐亦有突围。针对投资人担心的音乐行业竞争及格局变化，我们认为，音乐行业格局目前在新技术影响下稍显胶着，需紧密观察汽水/番茄等用户增长企稳信号、AI翻唱版权治理进度和用户整体价值的兑现节奏：

► 关注重点已发生变化：关注音乐生态带来的用户整体价值，并非单一的付费用户规模或者订阅业务，而是用户对音乐生态的整体购买力和LTV，关注维度转向长期价值。

► 用户分层或愈发明显：汽水音乐用户以轻度、价格敏感型为主，与腾讯音乐和网易云音乐重度音乐用户重合度较低，对于核心付费基本盘的冲击或边际递减。

AI冲击论重构：协同共生与版权规范化

我们认为，市场对AI颠覆音乐行业的担忧正回归理性，未来核心在于版权规范化与正版内容价值重估，AI本质是效率工具而非平台替代者：

► 海外：从对抗走向共生。2025年末，环球、华纳与AI平台的和解标志着行业进入“版权授权+收益分成”的协同期。

► 国内：平台主导治理体系。短期看，AI翻唱音乐对现有内容生态格局的冲击仍被市场担忧，AI翻唱因版权模糊、低价和免费推广，对轻度用户形成分流；中国音乐生态偏一体化，流媒体平台在产业链角色多元，AI更多是提升效率的工具，而非替代平台的竞品。

音乐业务：多元变现深入布局

我们认为，2026 年在线音乐行业或进入从规模扩张到价值深挖的新阶段，头部平台有分化，比如针对多元化业务驱动或核心订阅收入驱动的战略选择，或随其所处商业阶段而有所不同；但整体都会进一步精细化运营。

#1 再议竞争格局：观察企稳信号

格局：紧密观察汽水音乐用户数趋势和流量入口对未来格局的影响。我们认为：1）AI翻唱音乐对传统付费场景下的轻度用户有一定吸引力；版权音乐或具先发优势，核心付费用户粘性较高；2）需紧密观察AI应用端作为流量入口的格局变化。

图表：在线音乐平台MAU趋势

注：统计截至2026年3月16日资料来源：QuestMobile，中金公司研究部

图表：在线音乐平台重合度趋势

注：统计截至2026年3月16日；A产品与B产品的重合度指A与B产品重合MAU占A产品MAU的比例资料来源：QuestMobile，中金公司研究部

音乐业务从战略上来看是有机整体，关注核心用户价值挖掘。我们认为，目前主流付费音乐平台商业范式持续演化，各音乐业务条线呈现一体化发展趋势，音质音效、长音频内容、粉丝经济、演唱会权益、IoT等形成有机整体。

产业链价值深入挖掘，关注内容需求+情绪诉求。比如腾讯音乐在音质音效、演唱会票务（推出“鹅票票”）、艺人周边等方面的布局，体现其对非替代性现场体验/情绪价值需求的捕捉；网易云亦依托社区氛围深耕情绪共鸣与用户粘性，构筑AI难以替代的情绪壁垒。

图表：中国音乐娱乐行业结构图：音乐流媒体平台或进入产业链价值深挖期

注：统计截至2026年3月2日资料来源：灼识咨询，艾瑞咨询，风华秋实招股书，各公司官网，中金公司研究部

#2 AI的影响：关注版权规范化和新技术迭代

海外：垂直产业格局，从版权对抗到协同共生

我们认为：2024年以来，海外AI技术公司、版权方和流媒体平台围绕音乐版权之争历经了三阶段演化，从AI训练数据版权模糊的试探对立，到规模化应用引发激烈对抗，再到现阶段因合规与盈利需求转向版权授权、收益分成的协同合作：

► 第一阶段（2023年至2024年5月）：矛盾酝酿期，AI技术试探与版权方警惕的初步对立。AI企业处于技术探索阶段，需要低成本获取训练资源，而版权方此时对AI技术的规模化影响判断不足，仅采取零星维权，未形成联合对抗态势。

► 第二阶段（2024年6月至2025年9月）：对抗激化期，以2024年6月三大唱片联合起诉Suno、Udio为代表性事件。我们认为此阶段的核心利益矛盾的是AI规模化应用与版权方核心利益的直接冲突。

► 第三阶段（2025年10月至今）：和解协同期，以2025年末环球、华纳与Udio和解为代表性事件，参与方逐步转向利益平衡与协同发展。我们认为，AI赛道的商业潜力让版权方不愿错失新的盈利机会；AI企业也需要版权授权实现合规化，才能获得长期发展空间。

图表：海外AI音乐行业发展阶段复盘：AI技术公司与版权方已步入利益平衡与协同发展期

注：统计截至2026年2月27日，月活含全球iOS/海外GP/国内安卓，年化订阅含全球iOS/海外GP内购，按历史12个月MRR年化资料来源：AICPB，音乐先声，各公司官网及官方产品，中金公司研究部

国内：一体化生态，关注行业规范化发展

我们认为，国内音乐市场受AI技术的影响与海外存在较大差异：

► 海外市场整体呈现垂直分拆的产业格局，版权方、流媒体平台和AI技术公司权责相对独立，AI时代核心矛盾在版权持有方与独立AI技术公司之间，而 Spotify等流媒体平台现阶段仅承担中立分发与内容治理的责任。

► 国内市场则呈现一体化生态格局，以付费+版权歌曲为业务核心的流媒体平台TME、网易云音乐同时身兼版权持有方、AI音乐工具研发方和内容分发渠道的多重角色，而国内独立AI音乐技术公司和上游版权方的行业影响力都相对有限，AI时代，TME和网易云音乐可能仍然是规则制定、合规治理和技术落地的核心主体；而以免费音乐为主的汽水音乐、番茄音乐，依托字节短视频生态和AI技术，已完成AIGC音乐工具研发与内容分发场景布局，我们认为其 AIGC音乐+免费模式具备一定生态协同优势，但在版权权属、行业治理话语权等方面可能存在风险与短板。

付费+版权：生态建设与创新应用并举

我们认为，国内付费头部音乐流媒体平台的AI治理与生态建设呈现以下特征：

► 以合规优先为底层原则，逐步完善AIGC治理体系。

► 围绕人机协同，探索AIGC版权与分账规则。

► AI音乐垂类应用布局整体处于起步阶段，各平台风格有所差异。

图表：腾讯音乐“启明星”产品图示